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內容摘要

報告導讀/核心觀點

暫時無需因為近期美國的突破性感染病例而過分質疑疫苗的有效性，美國國民的接種意愿也暫時不影響美國群體免疫的進程。如果病毒不出現大規模變異，根據當前注射速度，美國大概率將于Q2末實現群體免疫的目標，二季度就業數據將受益于此持續改善。我們繼續維持美聯儲二季度落地推進Taper以及全年資產價格的節奏判斷。

暫時無需因為近期美國的突破性感染病例而質疑疫苗的有效性

近期美國疫情疾控中心發布報告指出，美國超過7500萬個完全接種的群體中發現5800例2次感染病例，比例約0.008%，CDC稱其為突破性感染病例。對此我們認為：雖然需要密切關注這一變化但暫時無需因此質疑疫苗的有效性。主要原因如下：

一是突破性感染并未超越疫苗本身的有效性比例。輝瑞疫苗在試驗中對有癥狀病例的有效率約95％，對所有病例（含無癥狀病例）的有效性約91％；Moderna疫苗對有癥狀病例的有效率約為94％。因此，在正常情況下便會出現小部分疫苗防治失敗的案例，并不代表疫苗有效性的失靈。當前不足0.01%的突破性感染病例比重遠遠低于實驗過程中的5%-6%的疫苗失效率，這一數據反而凸顯了美國兩大疫苗的有效性。

二是尚未有直接證據說明突破性感染病例與變異病毒有關。美國CDC主任指出部分變異性突破的原因是宿主的免疫應答失敗；雖然官方對變異病毒與突破性感染的關聯有所懷疑，但CDC并未發布相關文件或證據說明二者的關聯性，目前來看疫苗仍然能有效應對變異毒株，但未來應重點關注疫苗應對變異病毒的有效性變化。

如按照當前注射速度持續推進，美國2 季度末可以接近實現群體免疫

截至北京時間4月16日，美國疫苗累計注射19832萬劑，整體疫苗注射覆蓋率達61.5%（疫苗注射覆蓋率=疫苗注射數/人口基數，對應人口基數約為3.2億）。其中，僅注射1劑的人口總量占比為14.3%，已經完成2劑注射的人口總量占比為23.6%。當前注射速度約為每天335萬劑，如按未來每天330萬劑速度估算，6月末美國疫苗注射覆蓋率將達到138%，如按每人注射2針計算，美國免疫率將達到69%，接近群體免疫水平（福奇曾指出70%的免疫比例是群體免疫的最低標準）。此外，美國當前新冠治愈病例共計2477萬例，如將治愈病例計算在內，Q2末美國免疫率將達到76.8%。

美國國民的接種意愿暫時不會成為群體免疫進程的掣肘

對于市場關注的接種意愿問題，目前來看這一問題成為群體免疫掣肘的可能性較小。根據近期美國國內的問卷調查顯示，約21%的人群對疫苗持有拒不接種的態度，我們認為該部分人群對群體免疫進程的影響較小。一方面是即便21%的人群最終拒絕接種，剩余79%的注射比例已足夠實現群體免疫。另一方面是伴隨著疫苗的有效性被逐漸證實，拒不接種的人口比例正在逐漸縮小，未來仍有進一步萎縮的可能。

近期疫情的小幅反彈主要是哪些州出現問題？

進入4月以來，美國疫情再次出現小幅反彈，每日新增確診（3日移動平均）再次攀上70000例以上。其中密歇根、紐約、佛羅里達、賓夕法尼亞以及新澤西是反彈最為明顯的5大州，在新增病例中的占比遠遠高于其人口在全國的占比。值得關注的是，上述五州整體疫苗注射進度較快，分別為61.0%、67.9%、58.6%、65.7%以及72.3%，多數高于全美平均注射水平。在此情況下，上述地區的疫情演進情況也將重點驗證疫苗有效性，可以作為全美疫情演變的參照指標。

美國當前仍有5 州處于封鎖狀態，開放后有望持續改善就業

美國當前仍處于局部封鎖狀態的州分別為加州、亞利桑那、科羅拉多、俄勒岡以及新墨西哥州，其余州別已基本處于開放狀態。以上5州的注射覆蓋率分別達到63.5%、59.2%、64.1%、60.4%以及76.5%，在全美范圍內處于中上游水平且疫情控制同樣較為穩定，截至報告日并未出現明顯復發，最近3日平均新增確診在全國占比約7.5%，低于近18%的人口占比。預計當前仍處于封鎖狀態的原因是州政府對疫情控制采取了相對保守的管理方式。伴隨疫苗注射的穩步推進（以上地區當前疫苗儲量充裕）以及疫情的修復，預計將于二季度起逐步解封，服務性消費場景的回歸預計將顯著改善美國當前就業缺口（我們曾于前期報告《納指下行壓力仍存，對利率上行反應鈍化》中指出，當前服務性消費場景的工作人員是美國就業缺口的主要構成部分），我們再次提示2季度美國非農數據存在持續超預期的可能。

繼續維持美聯儲二季度落地推進Taper以及全年資產價格的節奏判斷

根據疫苗注射的最新情況，我們繼續維持美聯儲縮量寬松可能于二季度落地的判斷。對于資產價格，我們繼續維持此前判斷：美債方面，我們繼續維持10年期美債收益率可能在2季度觸及2.2%-2.3%的年內高點的判斷，雖然近期上行趨勢減緩，但Taper和經濟復蘇預期預計仍將在二季度推升美債收益率上行；美元方面，我們繼續維持美元全年90為中樞，前高后低，下半年震蕩下行的判斷，年內運行區間上限可能為92-93，區間下限可能為87-88；美股方面，我們認為道瓊斯將繼續保持相對于納斯達克的強勢表現，拜登的基建預期可能強化這一趨勢，美股年內無大幅回調風險。對于以上判斷的超預期風險點，應重點關注病毒變異情況，一旦病毒大規模變異導致疫苗失效，可能使得美聯儲寬松周期超預期延長繼而使得資產價格的演進節奏出現變化。

作者：（作者浙商證券首席經濟學家、中國首席經濟學家論壇理事）